ИА ТБ-9: облигация, по которой платят 6 332 ипотечных заёмщика
Сегодня закрывается книга по ипотечным облигациям Т-Банка. Ориентир купона – до 16,25% годовых с ежемесячной выплатой, объём не более 12,75 млрд руб, номинал 1 000 руб, ожидаемый рейтинг eAAA(ru.sf) от АКРА. Доступ неквалам после теста.
Мне нравятся такие необычные облигации, и было интересно изучить устройство ипотеки с другой стороны – банка (а не как пожизненный плательщик ипотеки)
Как устроена вся эта система?
Что такое секьюритизация. Идея простая. У кредитора есть активы, которые приносят регулярные платежи, но растянуты на годы: ипотека, автокредиты, лизинг, рассрочка. Ждать двадцать лет он не хочет, поэтому собирает много таких кредитов в один набор, продаёт его отдельной компании, а та выпускает под них облигации и расплачивается за покупку деньгами инвесторов. Инвестор в итоге покупает не долю в бизнесе кредитора, а кусок конкретного денежного потока — и смотреть должен на качество этого потока, а не на отчётность того, кто бумагу выпустил. Механика одна и та же, меняется только содержимое пула. В нашем случае в пуле ипотека.
Так вот Т-Банк выдал ипотеку 6 332 заёмщикам и продал эти кредиты целиком отдельной компании – ООО «Ипотечный агент ТБ-9». Она и есть эмитент. «Ипотечный агент» – это статус по 152-ФЗ: так как закон разрешает такой компании ровно одно занятие, купить закладные и выпустить под них облигации. Ни бизнеса, ни выручки, ни сотрудников, смотреть её отчётность бессмысленно.
Платежи заёмщиков принадлежат ТБ-9, и купон платит именно она. Т-Банк – это технический исполнитель: принимает платежи, работает с просрочкой, передаёт собранное в ТБ-9. Его роль называется обслуживающий агент. Один собирает деньги, другая ими владеет и по ним отвечает.
Важно не перепутать направление денег. До заёмщиков деньги инвесторов не доходят вообще: ипотека им уже выдана, раньше и из средств банка. Инвесторы платят ипотечному агенту, тот отдаёт эту сумму банку за портфель, а банк пускает её в следующую партию кредитов. То есть финансируешь не тех, кто в пуле, а тех, кто возьмёт ипотеку завтра; А вот от тех, кто в пуле, получаешь поток платежей. Плюс кредиты ушли с баланса банка, и в его конкурсную массу при проблемах не попадут: риск берётся на пул, а не на банк.
Забавный факт. Если чья-то ипотека попала в этот пул, её заёмщик может купить эти же облигации и начать платить сам себе. Платит он по ставке своего кредита, а получает 16,25%
Кто заёмщики
Средний остаток долга по ипотекам у них около 3 млн руб. В залоге только жилые квартиры, стоят вдвое дороже остатка: долг к залогу 50,35%. Половина залогов – Москва, Московская область, Питер. Просрочки на дату анализа нет.
Как их проверял банк
Ни у одного нет справки 2-НДФЛ: Т-Банк отказался от справок и считает доход своей методикой. Заёмщики с испорченной кредитной историей в пуле есть, их отбирает своя модель вероятности дефолта. Проверить обе модели со стороны нельзя. Ещё 12,9% пула это ИП.
Платят ли вовремя
В августе АКРА подтверждала рейтинг ИА ТБ-2 через год после размещения: 99,5% кредитов ни разу не выходили в просрочку свыше 30 дней, 99,76% – свыше 90. Первый выпуск линейки ИА ТБ-1 погашен полностью.
Но пул ТБ-9 другой. У ТБ-2 и ТБ-7 АКРА пишет про «гибридную природу активов, элементы потребительского и ипотечного кредитования»: чек около миллиона, ставка 27,2%, долг к залогу 30%. Здесь чек 3 млн, ставка 17,74%, долг к залогу 50,35% – обычная ипотека, но подушка вдвое тоньше. Стресс AAA АКРА оценила в 20% против 18,4% у ТБ-7, а пулу семь месяцев против 18 и 23: просрочка так рано не вылезает.
Почему рейтинг выше банковского?
У Т-Банка AA(RU) от АКРА (12.03.2026, прогноз позитивный) и ruAA от Эксперт РА, у выпуска eAAA(ru.sf). Оценивают разное: банку – бизнес и капитал, выпуску – выдержит ли конструкция заданный стресс. Шкала своя, с суффиксом .sf.
#базарразбор #разбор #облигации #расту_сбазар #базарразбор
Кто оплачивает защиту
Сам банк. Два транша: старший до 12,75 млрд продают инвесторам, младший около 2,25 млрд обычно выкупает Т-Банк — и он первым принимает убытки. Пока потери пула не съели эти 15%, старший транш цел. Сверху резервный фонд: 6% от старшего транша живыми деньгами в дату эмиссии, ещё 5,1% пула. Итого 20,1% ровно под стресс AAA в 20%. Защиту подобрали под букву, а не с запасом. У ТБ-2 фонд доводился до 12% кредитной линией.
Главный риск — досрочное погашение
Да, это снова забавная логика. Пул выдан под 17,74%. Ставки падают, заёмщику выгодно рефинансироваться, он гасит раньше срока и деньги возвращаются тогда, когда вложить их под ту же ставку негде. Отсюда две даты: ожидаемая июль 2032 и юридическая февраль 2059. У ТБ-7 номинал за три месяца упал с 1 000 до 909,35 руб.
Отдельно: резервного обслуживающего агента нет. Это дублёр, назначаемый заранее на случай отзыва лицензии у банка. Здесь только замена по факту, а она занимает время.
Ипотечная бумага ДОМ.РФ неделей раньше ушла под 15,85% – с поручительством «Фабрики ИЦБ» и первым листингом. Премия ТБ-9 в 0,4 п.п. и есть цена отсутствия госгарантии.
Лично я захожу небольшой долей. Не из-за ставки, а из-за конструкции: защита 20,1% пула при ожидаемых потерях 2,15% и залог, который стоит вдвое дороже долга. Понимаю что 17,5% не увижу, так как реинвестировать под ту же ставку при снижающейся ключевой не выйдет. Но это ежемесячный поток.
––––––––––––––––
Честно, самый сложный разбор, и я немного задержался с ним – закрытие книги сегодня в 15:00. Но разобраться стоило, такие секьюритизированные облигации часто выходят на рынок
Буду рад подписке на канал, там разбираю облигации без инфошума в тг-канале: t.me/finolive
