Barbados_B

По состоянию на 02.10.26г., стоимость нашего портфеля составляла 1 140 184 р., соответственно, со старта проекта (12 января 26г.), стоимость портфеля увеличилась на 14,0%.

За сентябрь портфель подрос на 1,8%, считаю, что это хороший результат на фоне коррекции облигационного рынка.

В целом, портфель в течение месяца показывал себя хорошо и если бы не техдефолт Самолета, то прирост стоимости портфеля был бы в районе 15% годовых.

Но случилось то, что случилось и теперь к списку бумаг, которые везут нам заметную отрицательную переоценку, добавился еще и Глоракс.

Взял срез портфеля на 02.10.26г., так как 01.10.26г. проводил ряд мелких сделок и хотелось показать структуру портфеля на текущий момент. Стоимость портфеля за 01.10.26г. практически не изменилась.

Перенес БалтЛиз в группу нижнего инвестгрейда, так как уверен, что рейтинг у БЛ будет пересмотрен.

В течение последнего месяца были незначительные изменения в портфеле:

1. Покупка секьюритизиованных облигаций Альфа Фабрика с целью получить доходность выше, чем в денежном фонде LQDT при минимальных рисках;

2. Во время волны продаж в сегменте ВДО, докупил несколько позиций, которые уже были в портфеле, чтобы восстановить их долю до 5% портфеля (это для ВДО максимальное ограничение). Покупал АдвансТрак 1Р2, Бизнес Альянс 1Р9, АйДи Коллект 1Р6 и Фордевинд-3.

В октябре по идее надо будет купить одну позицию в рейтингах от ВВВ до А+ и возможно одну позицию в ВДО, не исключено, что проведем ротацию. 

Пока верю, что можно вытянуть доходность по итогам 26г. выше 20%, но придется постараться. Очень многое зависит от ноябрьских оферт БалтЛизинга, что может качнуть обигационный рынок в любую сторону.

Участвовать в голосованиях по выбору активов для покупки в портфель и обсуждать сделки в портфеле можно здесь 👉 https://t.me/barbados_bond

Эмитент не стал выдерживать интригу до сегодняшнего дня и вчера вечером через своего руководителя Антона Сапожкова сообщил инвесторам, что купон и амортизационный платеж по 19 выпуску перечислен в НРД своевременно. Официальное раскрытие на ЦРКИ Интерфакса будет сегодня.

В принципе, я особо не сомневался, что данный платеж пройдет штатно, сумма в размере 3,4 млрд. р. была известна эмитенту заранее, поэтому БалтЛиз мог выстроить свои денежные потоки с учетом этого погашения.

Далее по Балтийскому Лизингу нас будут интересовать следующие события:

1. Как будет развиваться ситуация с блоком счетов от ФНС у Контрол Лизинг (так же следим за ГИЛК, где блока счетов нет, но есть долг по НДС). Инвесторы прочно связывают БалтЛиз с Контрол Лизинг (ГИЛК) и в случае ухудшения ситуации у Контрол Лизинг (техдефолт и тд.), котировки БалтЛиза могут на это реагировать. Если Контрол Лизинг решит свои проблемы с ФНС и заплатит своевременно по своим облигациям, то давление на бумаги БалтЛиза может снизиться.

2. До ноября значимых погашений облигационного долга у БалтЛиза нет (по банковскому долгу сказать сложно). В ноябре по двум выпускам 14 и 21 у Балтийского лизинга есть оферты-пут. Это два клубных выпуска, которые частично расклубились в стакан в августе. В общей сложности в рынок утекло облигаций примерно на 1,5 млрд. р. и этот объем с высокой вероятностью принесут на оферту эмитенту. Год назад по 14 выпуску на оферту уже приносили 1 млрд. р.

Таким образом, на руках у крупных клубных инвесторов остается облигаций БалтЛиза примерно на сумму 9 млрд. р. Эмитент отлично знает, кто держит его бумаги и скорее всего будет пытаться договариваться с держателями, чтобы они не предъявляли в ноябре облигации к оферте (интересно будет посмотреть на новый купон), либо предъявили согласованный с эмитентом объем.

3. Еще до ноября, БалтЛиз должен будет раскрыть отчетность РСБУ за 9 мес. (конец октября-первые числа ноября). В принципе для БалтЛиза РСБУ достаточно релевантна и можно будет сделать выводы об изменениях, которые произошли у эмитента в 3 кв., а так же оценить его запас ликвидности под ноябрьские оферты.

4. Мне очень интересно, как среагируют рейтинговые агентства на ситуацию вокруг БалтЛиза и отчетность МСФО за 6 мес. Отчетность эмитента не выглядит на рейтинг АА- и я почти не сомневаюсь, что рейтинги эмитенту понизят. В АКРА у БалтЛиза рейтинг АА- с развивающимся прогнозом и обновление рейтинга должно произойти в конце ноября-начале декабря. То есть уже прямо сейчас АКРА изучает отчетность эмитента и задает ему вопросы.

Если БалтЛиз не сможет предъявить весомые аргументы, что по ноябрьским офертам у него все под контролем, может повториться история Уральской Стали, когда в прошлом году эмитенту резко понизили рейтинг, опасаясь, что он споткнется. Проблемы у эмитента с рейтингом АА- это будет серьезный удар по репутации АКРА, поэтому следим за действиями АКРА.

В Эксперт РА у БалтЛиза рейтинг АА- со стабильным прогнозом и новый релиз в январе, поэтому не исключено, что Эксперт может совершить какое-то рейтинговое действие на основании МСФО-отчетности за 6 мес. не дожидаясь января.

Если до ноября ни АКРА, ни Эксперт по БалтЛизу не предпримут никаких действий, то с высокой вероятностью у них на руках будет подтверждение, что с ноябрьскими офертами БалтЛиза все решено. Тогда в положенный срок, без горячки, АКРА и Эксперт обновят рейтинг эмитенту в декабре и в январе.

5. Еще один важный момент, который влияет в целом на рынок. Высокие доходности бумаг БалтЛиза могут притягивать к себе доходности остальных лизинговых компаний и эмитентов из других отраслей. Частичный переток денег инвесторов в БалтЛиз будет давить на котировки других ВДО-эмитентов. Если ранее ловцы высоких доходностей вынуждены были покупать бумаги ВДО-эмитентов с купоном 25-30%, то теперь им предлагается альтернатива, лизинговая компания, входящая в топ-10 и имеющая рейтинг инвестиционного уровня.

Ваш BB, велком https://t.me/barbados_bond

В течение месяца, с 7 июля по 7 августа эмитент пытался на первичном рынке облигаций разместить 4-ый выпуск своих облигаций 2Р1 на общую сумму 1,5 млрд. р. с купоном 24,5% годовых.

В итоге удалось разместить менее половины выпуска на сумму 657,7 млн. р.

По всей видимости, емкость текущего рынка для эмитентов с рейтингом ВВ ограничена и привлекать деньги розничных инвесторов все сложнее, а компания агрессивно наращивает новый бизнес, что видно в отчетности. После не очень успешного размещения, эмитент был вынужден искать новые источники фондирования и запустил план Б.

Практически одновременно с завершением размещения выпуска 2Р1, аффилированная с АдвансТрак компания Трак Радар Финтех (ранее называлась Система Грузовиг) начала приобретать в лизинг прицепы, на покупку которых, как раз привлекал деньги через облигации АдвансТрак.

Начиная с 3 августа Трак Радар Финтех раскрыл на Федресурсе заключение 50 договоров лизинга, по которым компания выступает лизингополучателем прицепов. Лизинговая компания, с которой заключаются договоры по прицепам, скрыта в соответствии с требованиями постановления Правительства РФ от 12.01.2018 г. №5 👉 https://fedresurs.ru/companies/ea3f200e-9695-4267-b243-9d6d9c2931b1/publications

Видимо это крупная ЛК, аффилированная с одним из государственных банков.

В принципе, если стоимость лизинга по прицепам для Трак Радар Финтех не превышает 24-25% годовых, то это неплохой альтернативный вариант фондирования для АдвансТрак и это не должно негативно повлиять на рентабельность.

Схема бизнес-процессов становится менее прозрачной, анализировать деятельность АдвансТрак можно будет только по МСФО отчетности всей группы. Прицепы взятые в лизинг Трак Радар Финтех, далее видимо передаются в сублизинг АдвансТраку и дальше конечным получателям.

Появление нового источника фондирования должно снять давление новых облигационных выпусков на бумаги четырех выпусков АдвансТрака, торгующихся на рынке. Но более сложная схема бизнес-процессов может привести к дополнительным затратам эмитента и усложнит анализ его финансового состояния.

Продолжаю держать позицию в бумагах АдвансТрак, с интересом наблюдаю за развитием эмитента, надеюсь, что рост бизнеса эмитента приведет к повышению рейтинга и возможности использовать для фондирования банковские кредиты, что положительно скажется на стоимости заемного капитала.

Больше информации по рынку облигаций здесь 👉 https://t.me/barbados_bond

В первые дни после выхода РСБУ эмитента, разбирал отчетность в экспресс-варианте 👉 t.me/barbados_bond/1302

Это было еще до панических распродаж в бондах БалтЛиза. Когда зашевелились два клубных выпуска БалтЛиза 14 и 21, продал все облигации эмитента других выпусков и купил 14 выпуск по 95%, пока продолжаю держать.

Не буду перечислять по второму кругу основные показатели БалтЛиза, выделю основные моменты, на которые обратил внимание.

Из 39 страниц МСФО самое важное раскрыто в Примечании №5 (стр. 11-14):

♦️ На горизонте года эмитент ждет поступлений от лизингового портфеля на сумму 93 млрд. р. при этом, за этот же период, по консервативной оценке ему возможно❗️ предстоит погасить долг на сумму 126 млрд. р. В сумму долга включены в полном объеме все оферты по облигациям и краткосрочные кредитные транши, полученные в рамках ВКЛ (возобновляемые кредитные линии).

То есть, если БалтЛизу принесут на офертах все 100% по облигационным займам и банки перестанут выдавать новые транши (думаю, что не перестанут), то возникнет дефицит около 30 млрд. р., который можно будет закрыть либо новыми облигациями и кредитами, либо реализацией изъятого имущества.

♦️ У БалтЛиза пробиты ковенанты по ряду кредитных договоров, но с банками удается договариваться и они не предъявляют требований о досрочном погашении кредитов.

❗️У эмитента сильно увеличились остатки изъятого имущества и быстро реализовать его можно только с большими убытками. БалтЛиз принял решение о передаче значительной части изъятого имущества в операционную аренду. На 01.07.26г. сумма имущества в операренде была 7 865 млн. р., в июле-августе она увеличилась на 2,5 млрд. р.

Таким образом эмитент пытается снизить расходы на хранение изъятого имущества и получить дополнительный денежный поток от аренды. В моменте, решение разумное, но если эта схема затянется надолго, то скорее всего она будет негативно влиять на показатели эмитента в будущем. Вряд ли доходы от операренды отбивают проценты по заемному капиталу.

❓ На балансе эмитента появились «прочие активы» на 14,4 млрд. р. Сумма большая и это серьезно влияет на ликвидность. В отчетности сказано, что имущество приобретено в рамках двух инвестиционных проектов — это карьерная техника и в течение 4 кв. 26г. и 1 кв. 27г. она будет передана в лизинг. Почему имущество куплено в 1 полугодии, а передаваться заказчику будет частично в 27г. не совсем понятно. У эмитента не очень хорошая ситуация с ликвидностью и он на пол года замораживает сумму близкую к 10% ЧИЛ.

✅ В июле-августе БалтЛиз реализовал стоков на 2 млрд. р., то есть темпы продаж увеличились по сравнению с 1 полугодием и если процесс продолжится, то эмитент получит до конца года еще 4-5 млрд. по этой статье.

❗️За 6 мес. 26г. БалтЛиз погасил кредитов на 48 млрд. р. и получил новых на 40 млрд. р. Общий долг перед банками снижается, но банки пока продолжают рефинансировать деятельность эмитента. Всего задолженность по кредитам 84 млрд. р. из них 41 млрд. это долг перед аффилированным банком (видимо ПСБ).

В целом, отчетность выглядит напряженно и думаю, что в январе Эксперт РА снизит БалтЛизу рейтинг, а может и раньше совершит рейтинговое действие.

Эмитент предпринимает шаги для улучшения ликвидности — старается ускорить продажу стоков, а то что не продается, передает в операренду, чтобы какой-то денежный поток получить.Ключевой момент в 26г. это оферты в ноябре по 14 и 21 выпускам, на которые теоретически могут принести 10,5 млрд. р. Тут либо эмитент договорится с крупными держателями облигаций, плюс даст хороший купон, но все равно 1,5-2 млрд. принести могут, либо БалтЛиз должен пойти в банк и взять там денег на рефинанс. Своих денег на погашение 10,5 млрд. р. эмитент не сможет аккумулировать.

Амортизацию в 19 выпуске на сумму 3,3 млрд. р. 7 сентября вроде должны пройти успешно, после чего котировки бумаг БалтЛиза могут немного подрасти.

Если в ноябре эмитент пройдет оферты, думаю у него появится возможность выйти на рынок, а пока это невозможно и доходности будут оставаться высокими.

Продолжаю наблюдать, как эмитент будет выпутываться из сложной ситуации, в принципе БалтЛизу есть с чем работать, собственный капитал составляет около 23 млрд. р., есть много имущества на балансе, которое необходимо продавать или сдавать в аренду, надеюсь, что справятся.

Больше информации по облигационному рынку здесь 👉 https://t.me/barbados_bond

Сегодня смотрим отчетность ВДО-производственника. У этого сегмента заемщиков дела сейчас идут напряженно, поэтому приходится ежеквартально внимательно изучать отчетность.

Кредитный рейтинг эмитента - ВВ- от АКРА, прогноз развивающийся (ноябрь 2025г.).
Релиз 👉 https://www.acra-ratings.ru/press-releases/6290/

Основные показатели за 6 мес. 26г.:

1. Выручка: 4 801 млн. р. (+3,8% к 6 мес. 25г.);
2. Себестоимость: 2 800 млн. р. (+2,5% к 6 мес. 25г.);
3. Коммерческие и управленческие расходы: 708 млн. р. (+18,4% к 6 мес. 25г.);❗️рост зарплаты
4. Операционная прибыль: 1 292 млн. р. (+0,1% к 6 мес. 25г.);
5. Проценты по КиЗ: 423 млн. р. (-9,6% к 6 мес. 25г.);
6. Проценты по факторингу: 429 млн. р. (-11,9 к 6 мес. 25г.);
7. Всего процентных расходов: 852 млн. р. (-10,8% к 6 мес. 25г.);👍
8. Чистая прибыль: 23 млн. р. (+15% к 6 мес. 25г.);
9. Покрытие процентов (ICR): 1,52 (было 1,35);❗️

10. Запасы: 1 071 млн. р. (-7,3% за 6 мес. 26г.);
11. Дебиторская задолженность: 5 138 млн. р. (+17% за 6 мес. 26г.);❗️
12. Денежные средства: 10 млн. р. (-89% за 6 мес. 26г.);
13. Займы выданные: 471 млн. р. (+2,4% за 6 мес. 26г.);

14. Задолженность по КиЗ: 4 278 млн. р. (-0,3% за 6 мес. 26г.);
15. Кредиторская задолженность: 4 759 млн. р. (+17,3% за 6 мес. 26г.);❗️
16. Собственный капитал: 2 878 млн. р. (+0,8% за 6 мес. 26г.);
17. Сальдо денежного потока от текущей деятельности: +371 млн. р. (рост в 6 раз к 6 мес. 25г.)👍

Выручка в 26г. незначительно подросла, но рост коммерческих и управленческих расходов не позволил эмитенту увеличить операционную прибыль (см. пп. 1-4). Рост управленческих расходов вызван значительным ростом заработной платы, в том числе у управленческого персонала.

✅ Радует, что заметно снизились процентные расходы, как по кредитам и займам, так и по факторинговым операциям. Эмитент в 1 полугодии 26г. сэкономил на процентах около 100 млн. р. При этом размер долга по КиЗ не снизился и видимо снижение расходов по данной статье вызвано в основном снижением ставок.

Чистая прибыль увеличилась символически, но учитывая множество сделок с аффилированными компаниями, думаю размер чистой прибыли в отчетности это довольно творческая величина.

✅♦️ Показатель покрытия процентов (см. п. 9) улучшился (за счет снижения процентной нагрузки), но для производственных компаний уровень остается достаточно низким, хотелось бы видеть выше 2.

♦️ Кредитная нагрузка остается высокой. Эмитент продолжает активно факторить дебиторскую задолженность и платить за это высокие комиссии, так как ситуация с ликвидностью остается напряженной.

✅ Из позитивного можно отметить, что значительно улучшился денежный поток от текущей деятельности (см. п. 17).

В 26г. Сибстекло почти в три раза увеличили экспорт своей продукции (Казахстан, Узбекистан и Монголия), при этом полностью отказались от поставок в европейскую часть РФ. Увеличение экспорта, может положительно повлиять на отчетность эмитента во 2 полугодии 26г.

♦️Из негативных моментов можно отметить, что эмитент продолжает практику "кредитования в ФНС", уплачивая налоговые платежи с задержкой. Сумма налогов достаточно большая и эмитент таким образом пытается экономить на использовании заемного капитала. Мне эта практика не очень нравится, так как увеличивает риски эмитента, но видимо для эмитента эти риски окупаются.

♦️Ну и нельзя не отметить, что с июня 26г. начался судебный процесс по уголовному делу в отношении бенефициара Сибстекло Э. Тарана. Это дело никак не связано с бизнесом Сибстекло, бенефициар не участвовал в управлении эмитентом, но учитывая сделки Сибстекло с другими компаниями, подконтрольными Э. Тарану, могут проявиться какие-то риски.

В отчетности не вижу каких-либо ухудшений, скорее даже есть позитивные моменты, но конечно все достаточно напряженно и запаса прочности нет у эмитента. Риски, связанные с бенефициаром, оценивать сложно. При вынесении приговора, может быть волатильность в бумагах. Продолжаю держать небольшую позицию по бумагам Сибстекло в портфеле.

Больше информации по облигационному рынку здесь 👉https://t.me/barbados_bond