Справедливая цена и матрица ОФЗ: Учимся выбирать облигации как профи

Сегодня поговорим о том, как правильно оценивать облигации перед покупкой.
Профессионалы не смотрят просто на графу «Доходность». Они ищут справедливую цену (прайсинг). Разберем по шагам, как это работает в реальности.

1️⃣ Считаем премию за риск (G-spread)
Забудьте об абсолютной доходности. Главный показатель — это G-spread (премия к госдолгу). Это разница между доходностью корпоративной облигации и безрисковой ОФЗ с точно таким же сроком (дюрацией).

Давайте посчитаем на живом примере (скрины в карусели):
Берем крепкую бумагу ДелоПортс 1Р5 ($RU000A10FZ16). Официальный кредитный рейтинг «Эксперт РА» у нее AA-. Доходность (YTM) — 18,8%. Дюрация — 2,9 года.
Теперь смотрим в таблицу ОФЗ. Государственная бумага с такой же дюрацией (2,9 года) — это ОФЗ 26242. Ее доходность сейчас ~14,9%.
Вычитаем и получаем разницу в 3,9% (или 390 базисных пунктов).
Вывод: за то, что вы берете риск логистической компании, рынок платит вам премию в 390 б.п. сверх ставки государства. Много это или мало?

2️⃣ Проверяем "Peer-группу" (Одноклассников)
Фонды всегда сравнивают спред внутри "пир-группы" (компаний с аналогичным сроком и рейтингом).
Возьмем для сравнения выпуск ПГК 3Р-04 ($RU000A10EYV6). У него схожая дюрация, но рейтинг чуть выше — AA. Доходность 17,1%.
Считаем G-спред для ПГК = 2,2% (220 б.п.).

Математика показывает: ДелоПортс (АА-) дает премию почти в 2 раза выше, чем ПГК (АА). Для розничного инвестора это значит: "Можно брать, отличная скидка!".

Но крупные управляющие не оценивают эмитента исключительно по официальному рейтингу. Их расчеты показывают, что реальная платежеспособность закредитованного эмитента в текущих условиях может быть в разы ниже бумажной. И официальное снижение рейтинга агентством — лишь вопрос времени.

Отсюда вытекает главное правило — важно не нарваться на расширение спредов. Вы покупаете вроде бы надежную бумагу (рейтинг А) ради вкусной премии. Но через месяц агентство догоняет реальность и режет рейтинг. Толпа пугается, бумага летит вниз, спред расширяется еще сильнее, и вы получаете замороженный убыток по телу облигации.

3️⃣ Сравниваем с Секьюритизацией (SF)
А теперь посмотрим, как умные деньги обходят этот риск.
Взгляните на цифры: некоторые бумаги SF (Секьюритизации) с наивысшим рейтингом ААА и короткой дюрацией дают премию к ОФЗ на уровне 300-340 базисных пунктов!
То есть фонд покупает актив с максимальной надежностью (ААА), но получает за него премию почти такую же, как за бумагу с рейтингом (АА-). Актив новый и не всем понятный, поэтому там сформировалась такая премия, которую сейчас пылесосят профессиональные управляющие.

4️⃣ Два мира ОФЗ: короткие против длинных
Наконец, переходим к самой базе. На рынке часто говорят «ОФЗ падают». Но важно понимать:

▫️ Короткие ОФЗ (1-3 года) живут настоящим. Они жестко привязаны к текущей ставке ЦБ и просто паркуют ликвидность.
▫️ Длинные ОФЗ (10-14 лет) живут будущим. Они отражают ожидания рынка на десятилетие вперед.
Поэтому сейчас длинный конец ОФЗ дает сумасшедшие доходности: капитал закладывает в их цену инфляцию, геополитику и гигантские планы Минфина по заимствованиям на годы вперед. В краткосрочной перспективе они могут упасть еще ниже.

Вывод
Понимание прайсинга отключает панику. Я не пытаюсь ловить дно в длинных бумагах, я просто добираю их на приходящие по ним же купоны.

Фокус по прежнему остается в ОФЗ 26238 и 26254. Они выступают математическим гарантом моей дешевой ипотеки. Главное их свойство: они не несут кредитного риска. Мне абсолютно всё равно, насколько сейчас расширятся корпоративные спреды. Разрыв между моего долга банку и доходностью +16% по госбумаге — это кэш машина на ближайшие 14 лет.

Попробуйте зайти в портфель и посчитать G-спред любимой корпоративной облигации и делитесь результатами 👇