Invest_Palych
https://t.me/roman_paluch_invest
Чаще пишу тут
На платформе с 16.03.25
Давно не делал матрицу по внутренним игрокам - после отчетов за 1 полугодие 2026 года и перед сезоном отчетов за 3 квартал 2026 года пора обновить субъективную сборку.
Спойлер: в отличии от экспортеров тут ситуация гораздо лучше из-за значительное коррекции в 2026 году и неплохих отчетов у отдельных компаний.
📌Метрики для матрицы
Для матрицы использовал два показателя:
— Оценка. Сюда заложил основные мультипликаторы (в т.ч. форвардные на 2027 год): EV/EBITDA, форвардный P/E, дивидендная доходность, NET DEBT/EBITDA, конверсия EBITDA в FCF.
— Качество актива. В это понятие входят рост бизнеса, выплата дивидендов, отношение к миноритариям = качество мажоритария, открытость к акционерам и полнота раскрываемой информации в отчетности.
📌Основные вводные
— Минфин обошел стороной. В следующем году не будет существенных налоговых изменений для внутренних игроков (отдельным экспортерам досталось) по типу роста налога на прибыль до 25%, но есть другой негативный нюанс...
— Переток ресурсов. В бюджете на следующий год практически не заложен рост расходов на сегменты, связанные с гражданской экономикой, даже в номинальном выражение = ДАЛЬНЕЙШАЯ ДЕГРАДАЦИЯ ПОТРЕБИТЕЛЬСКОГО СПРОСА (НАПРИМЕР ПРОДУКТОВЫЙ ТРАФИК).
— Коррекция. Из-за существенной ПОВСЕМЕСТНОЙ коррекции в 2026 году и роста финансовых показателей у отдельных компаний стал сильно больше выбор для портфеля. Главный негативный нюанс при оценке - это повышенная доходность у длинных ОФЗ (квази P/E = 6)...
📌Что получилось
— Банки. Неплохо себя чувствуют из-за разжатия ЧПД (если только Вы не БСП), поэтому прибыли растут год к году, а оценки смехотворные, хотя риск допналога обошел банки стороной. Есть безусловно Самолетно-Системные проблемы + отрицательные переоценки ОФЗ на балансе + жесткая регуляторика ЦБ, но жить можно при таких оценках.
Cбер, Т, Совкомбанк держу в портфеле. ДомРФ не понимаю, БСП пока рано, а МТСБ и ВТБ в черном списке.
— IT. Разделял бы на крепкую IT в лице Яндекса/HH и на уничтоженные Астру/ Аренадату/Позитив в плане капитализации. У первых все неплохо с маржой, но компании постепенно становятся компаниями-стоимости = небольшой апсайд, а у вторых вроде худшее позади, поэтому есть шансы на иксы, вот только нет понимания кто именно стрельнет.
— Забитые малыши. В экономике происходит консолидация с последующей олигополизация, поэтому если у компании нет конкурентного преимущества, то происходит значительное ухудшение финансовых результатов у небольших компаний, что видно у Ренессанса, Займера, Европлана, Диасофта, Henderson = ОТСУТСТВИЕ ДОЛГОСРОЧНЫХ ПЕРСПЕКТИВ.
— Катастрофа. Если у компании был огромный долг, то даже значительное снижение ключевой ставки не помогло (ключ все еще 14%), так как долги только выросли за период жесткой ДКП.
Жду, что по пути Евротранса-Самолета отправится еще несколько компаний.
Вывод: в отличии от экспортеров выбор сильно больше - упор делал бы качественные банки (Сбер, Т, Совкомбанк) и дивидендные коровы (Мосбиржа, Транснефть, ВИ).
Наибольший потенциал в акциях на 2027 год искал бы в небольших компаниях - ЕМЦ, Озон Фарма, Позитив / Аренадата / Астра.
Если не брать в расчет малышей, то наибольшая и значительная деградация произошла в Магните (''доуправлялись'' до риска допки), остальные компании особо не подводили.
Последний раз делал матрицу по экспортерам в конце 2025 года, пора сделать апдейт + любопытно посмотреть в зеркало заднего вида на свои ожидания (удалось в 2026 году заработать на взлетах СургутП и Фосагро из-за блокады Ормузского пролива и не вляпаться в плохие истории).
Спойлер: из-за последних налоговых инициатив от Минфина выбор стал совсем скудным для инвестора...
📌Метрики для матрицы
Для матрицы использовал два показателя:
— Оценка. Сюда заложил основные мультипликаторы (в т.ч. форвардные на 2027 год): EV/EBITDA, форвардный P/E, дивидендная доходность, NET DEBT/EBITDA, конверсия EBITDA в FCF.
— Качество актива. В это понятие входят рост бизнеса, выплата дивидендов, отношение к миноритариям = качество мажоритария, открытость к акционерам и полнота раскрываемой информации в отчетности.
📌Основные вводные
— Крепкий рубль. В первом полугодие был аномально крепкий средний курс рубля (76 рублей за доллар), что неприятно на фоне рублевой инфляции затрат (ФОТ, рост тарифов на электроэнергию/транспортировку/газ), но во втором полугодие пока рисуется средний курс на 10% выше, что должно положительно отразится на цифрах.
— Конъюнктура. Из-за господина Трампа конъюнктура практически по всему сырью замечательная (нефть, цветные металлы) + даже черные металлурги достигли дна (вопрос сколько будут там находится). Грустная картина только в Алросе (уже давно и без просвета) и у производителей удобрений из-за галопирующего роста цен на серу (блокада Ормуза) относительно конечного продукта + очередное отсутствие индексации цен внутри РФ.
— Налоги от Минфина. Из-за новых налоговых поправок от Минфина к федеральному бюджету на 2027 год вышло так, что нет смысла ориентироваться на конъюнктура и финансовые результаты у огромного числа компаний (ГМК, Полюс, ЮГК, Фосагро), так как бОльшая часть сверхприбыли уйдет через налоги государству, а не акционерам.
📌Что получилось
— Нефтегаз. Очень хорошая конъюнктура складывается в секторе из-за Иранского конфликта, что видно по цифрам за 1 полугодие 2026 года, правда в любой момент праздник жизни может закончится, и цены на российскую нефть сложатся в 2 раза. Разделил бы нефтегазовые компании на три категории:
[1] Лукойл, Газпромнефть, Татнефть - скучные дивидендные коровы, но у каждой свои недостатки: у Лукойла падает добыча и пожилой мажоритарий, у Газпромнефти дивидендные выплаты превышают FCF, а у Татнефти повышенная оценка (премия за отсутствие недостатков) и концентрация перерабатывающих активов в одной геолокации.
[2] Роснефть, Новатэк - недешевые истории и низкой дивидендной доходностью, но с опционом на рост доходов в будущем за счет Восток Ойл и Арктик СПГ - 2 + Мурманский СПГ.
[3] Ковбойские Газпром и БашнефтьП c самым большим потенциалом роста, но с дивидендной неопределенностью и корпоративными рисками.
ЕСЛИ ВДРУГ ИРАНСКАЯ ДВИЖУХА РЕЗКО ЗАКОНЧИТСЯ, ТО В СЕКТОРЕ ОСТАНЕТСЯ ТОЛЬКО ОДНА ИНТЕРЕСНАЯ АКЦИЯ - СУРГУТПРЕФ.
— Все остальное. Минфин своими действиями сузил тут выбор практически до нуля. Из адекватного только попытка поймать дно в черных металлургах из-за значительной коррекции в акциях, но тут нужно иметь длинный горизонт инвестирования (минимум год), так как сворачивание льготной ипотеки и предсмертные конвульсии Самолета (еще часть застройщиков пойдут по этой дороге) могут затянуть восстановление в отрасли.
Вывод: можно разделить рынок на две категории: ''Хорошая нефтянка'' и ''Cомнительное все остальное''.
В портфеле держу только СургутП (добавил недавно) и ГПН (держу после Ормуза). Роснефть удалось продать недавно по 380 рублей на твиттере от одного господина.
Отмечу следующие события уходящей недели:
— Бюджет на следующий год♥️. Стали примерно понятны (могут еще быть корректировки) параметры федерального бюджета на 2027 год. Самая важная цифра - дефицит в 5.5 трлн рублей.
Относительно цифр по дефициту текущего года (рисуется 7 трлн рублей из-за авансирований в декабре) вроде нестрашно, но что-то обычно прогноз сильно отличается в худшую сторону от реальности. В любом случае бюджет не сулит позитива с учетом заложенной повышенной доли военных расходов.
— Дивиденды Газпрома⛽️. В бюджете на 2027 год на дивиденды от госкомпаний заложена суммы аналогичная прошлом году, поэтому в уравнение (в в первую очередь Сбер, остальную сумму добивают Транснефть, Роснефть и прочие) никак не залезают дивиденды от Газпрома, хотя национальное достояние следовало бы потрясти впервые за долгое время (нет ни надбавки по НДПИ, ни дивидендов).
— Консолидация Точки🏦. Стали известны параметры будущей консолидации ''Точка-банка'' ''Т-технологиями'':
[1] Покупают за 85 млрд рублей - грубый P/E = 4 (тут правда в будущем пострадают процентные доходы из-за снижения ключа и снижения капитала Точки от выплаченных дивидендов).
[2] 2/3 суммы оплатят через допку, 1/3 суммы оплатят кэшом.
[3] Допка будет на 3% капитала по 320 рублей за акцию - сейчас цена 260 рублей.
САМОЕ ВАЖНОЕ, ЧТО РЫНОК ЖДАЛ БОЛЕЕ ХУДШИХ ПАРАМЕТРОВ СДЕЛКИ - НА РЫНКЕ M&A СИЛЬНО ПЕРЕПЛАЧИВАЮТ И ОГРОМНАЯ ПРЕМИЯ ОТНОСИТЕЛЬНО ОЦЕНОК ФОНДОВОГО РЫНКА, ПОЭТОМУ ЖДАЛИ АВТО.РУ 2.0 C УЧЕТОМ УЧАСТИЯ СВЯЗАННОЙ СТОРОНЫ В СДЕЛКЕ, НО ВСЕ ОБОШЛОСЬ.
— Иски к ММК💿. Росприроднадзор подал два иска к ММК на общую сумму почти 6 млрд рублей. Обычно такие дела урегулируются с меньшей суммой выплаты компанией, но приятного в любом случае мало, так как в самом худшем сценарии компания потеряет 7% от накопленной кубышки.
— Без казахов в Самолете🏠. В августе в капитал Самолета вошел казахстанский фонд Fonte Inceptia Alpha Fund, но ребята быстро осознали во что вляпались, поэтому через месяц сократили долю в компании с 15 до 5%.
Технический дефолт в облигациях новая грустная реальность для компании, которая еще пока дышит....
Про отчет B2B РТС🏦за 1 полугодие 2026 года не могу написать супер-подробно (пока в процессе наблюдения и изучения), поэтому сделаю скорее тезисный разбор:
[1] Все показатели растут неплохими темпами (от выручки до EBITDA и прибыли) год к году, но пока слишком маленький публичный трек для серьезных выводов (в непубличном поле 2023-2025 года все тоже хорошо).
[2] Из-за отсутствия потребности в оборотном капитале и Сapex у компании безумная конверсия EBITDA в FCF, поэтому платят неплохой ежеквартальный дивиденд (почти 4% в квартал).
[3] Скоро заканчивается полугодовой локап период после IPO, поэтому в теории возможен рост фрифлоата (проблема акций материнского Совкомбанка).
[4] Путин в сентябре анонсировал упрощение системы госзакупок - вроде очевидный негатив для B2B, но непонятен какой будет эффект (нужно больше экспертизы и понимания сегмента).
ПОКА ВРОДЕ ВСЕ НЕПЛОХО, НО В ЕВРОПЛАНАХ, ДИАСОФТАХ, ЗАЙМЕРАХ И АРЕНАДАТАХ ТОЖЕ КАЗАЛОСЬ ВСЕ НЕПЛОХО НА ПЕРВЫЙ ВЗГЛЯД, А ПОТОМ НАЧАЛИ ВСПЛЫВАТЬ ПОДВОДНЫЕ КАМНИ, ЧТО В ПОСЛЕДСТВИИ УТОПИЛО АКЦИИ.
#БазарРазбор
Вышел отчет за 1 полугодие 2026 год у компании Черкизово. Несмотря на слабую динамику по выручке компания смогла сделать X2 по прибыли за счет двух вещей.
📌Что в отчете
— Выручка. Выручка выросла на 3,5% до 141 млрд рублей - в первую очередь связано с сокращением маржинальных экспортных поставок на 10%. Общий объем продаж упал на 1% до 656 тыс. тонн
— Операционная прибыль. Выросла 17 до 23 млрд рублей, что связано с двумя вещами:
[1] Снизились расходы на сырье и материалы с 61 до 56,7 млрд рублей - сокращение расходов на корма (цены на пшеницу и сою снизились благодаря высокому урожаю 2025 года + есть проблемы с экспортом у производителей = рост предложения = снижение цен).
[2] Остальные статьи расходов особо не росли кроме ФОТ.
— Долг и FCF. Продемонстрировали положительный FCF в 11 млрд рублей за счет роста операционной прибыли, снижению Capex на 2 млрд рублей до 8 млрд рублей, нулевой динамике ЧОК и снижению нетто процентов на 2 млрд рублей.
NET DEBT / EBITDA составляет адекватный 2,2 (год назад было 3,2), а снижение ключевой ставки позволило уменьшить нетто проценты на 2 млрд рублей = вторая составляющая, которая позволила увеличить чистую прибыль в 2 раза до 14 млрд рублей.
ОЧЕНЬ НЕ НРАВИТСЯ, ЧТО КОМПАНИЯ ПОСЛЕ ОТЧЕТНОЙ ДАТЫ ВЫПУСТИЛА ОБЛИГАЦИИ НА 45 МЛРД РУБЛЕЙ С ПЛАВАЮЩЕЙ СТАВКОЙ = ЧАСТИЧНАЯ ЗАМЕНА ЛЬГОТНЫХ КРЕДИТОВ.
📌Мнение по Черкизово🧐
Выпавшие доходы от экспорта были компенсированы через падение себестоимости по кормам - правда тут сформировался ЭФФЕКТ НИЗКОЙ БАЗЫ, КОТОРЫЙ МОЖЕТ БОЛЬНО УДАРИТЬ В 2027 ГОДУ.
Еще очень не нравится выплата дивидендов (120 рублей за 1 полугодие) при такой конструкции: NET DEBT / EBITDA > 2 + происходит замещение льготного долга на более дорогой.
Пока по итогам года рисуется форвардный P/E около 5 - недорого для такой компании, но есть риски SPO на текущих отметках из-за мизерного фрифлоата в 2,5%.
Вывод: хороший отчет относительно прошлых кварталов, но драйверов для роста немного кроме органического роста выручки. Субъективная позиция между - НАБЛЮДАТЬ и HOLD!
В начале 3 квартала делал список антиидей (Лента, Фосагро, Циан, Полюс и Пик) на ближаший квартал. Попробую составить традиционный список плохих акций на ближайший квартал, в которых ничего хорошего не светит.
В список антиидей можно попасть по двум критериям: компания +-более-менее известна и компания по-моему мнению будет выглядеть хуже индекса📉
📌Как поживают антиидеи на 3 квартал
Индекс за последний квартал сделал -5%, правда некоторые компании из индекса заплатили дивиденды (не брал это в расчет) в этот промежуток времени:
— Полюс⛏. -49%, тут случилось абсолютное негативное комбо из моратория на дивиденды до 2030 года, засекреченная отчетность и посланный аудитор на 3 буквы, пропавшие 100 млрд рублей в неизвестном направление, а также налог от Минфина на сверхдоходы.
— Фосагро🌾. -5%, ожидаемо показали слабую отчетность за 2 квартал из-за высоких цен на серу и крепкого курса рубля + стали выкладывать отчетность ночью + пропустили рекомендацию по дивидендам по итогам 1 полугодия.
— Лента🍏. -2%, в моменте уходили ниже 1600 рублей, но в последние две недели нивелировали падение, вернувшись к 1800 рублям. Наиболее негативны два момента в последнее время у компании:
[1] Исключение компании из индекса Мосбиржи = продажа индексных фондов.
[2] Непростая консолидация низкомаржинального Окея из-за которого NET DEBT / EBITDA вырос с 0,6 до 1,4 = вероятность дивидендов за 2026 год стало околонулевой.
— Циан📱. +30%, полный провал антиидеи, который связан с запуском байбека и хорошими цифрами за 2 квартал, но я попробую отыграться😏
— Пик🏠и Европлан🚗. -6% и +0%, первый товарищ ожидаемо (фантомный обратный сплит не зря же был) отправится в небытие из публичного поля, а второй к этому видимо постепенно готовится с учетом размера фрифлоата.
4 из 5, в целом неплохо.
📌Мои антиидеи на 4 квартал
На текущих отметках индекса крайне непросто найти акции с потенциалом к снижению, да и избитые мною антиидеи с Алросой, Сегежей не хочется брать в очередной раз, поэтому в списке буду неожиданные имена:
— ГМК💿. У компании рисовалось крутое 2 полугодие 2026 года с учетом конъюнктуры и ослабления курса рубля на 10%, поэтому мог быть заплачен неплохой дивиденд с учетом отсутствия дивиденда через Быстринский ГОК и нормализации оборотного капитала но....
Минфин со всей дури ударил между ног акционерам ГМК новым налогом на сверхдоходы, поэтому вообще без разницы какая будет прибыль за 2 полугодие, так как многое уйдет на выплату налога...
— Озон📦. Котировки Озона торгуются по 3К, как будто ничего не случилось в последние месяцы, хотя есть серьезный физический ущерб, перестроение бизнес - модели c потерей части маржи, а также ухудшение экономики селлеров (удар по оборотке Озона и Озон-банку), что в совокупности бьет по возможности выплаты дивиденда.
Вместо искаженного EV / EBITDA (банковский сегмент и IFRS 16) в кейсе Озона важнее смотреть на P/E.
— ЮГК⛏. Продемонстрировали прекрасный отчет за 1 полугодие (один из лучших), только котировки cейчас привязаны к оферте из-за продажи 67% акций Росимуществом.
Основная проблема тут аналогична ГМК - налог на сверхдоходы...
— Циан📱. У компании случился весь возможный позитив ОТ хорошего отчета и выплаты дивидендов ДО байбека акций.
При этом из-за выплаты дивидендов и байбека кубышка усохнет до нуля в скором будущем = обнуление процентных доходов (значимая часть прибыли). Бизнес безусловно качественный, но P/E > 13 - это перебор для нашего рынка.
— Магнит 🍏. Показал такой отчет за 1 полугодие, что лучше не показывал бы - без отдачи вложенного Capex во 2 полугодие 2025 года на EBITDA в 1 полугодие 2026 года, невернувшиеся авансы с середины прошлого года на 60 млрд рублей и рост DEBT до ужасающих 922 млрд рублей.
Несмотря на значительное падение котировки дешевизны нет из-за роста NET DEBT, который завышает EV и сжирает EBITDA процентами.
Вывод: инвестору стоит избегать компаний с завышенными мультипликаторами и отсутствием позитива в ближайших отчетах!
